联想调头：跑回舒适圈

5月20日，这是杨元庆繁忙又快乐的一天，同时也是联想发布财报的日子。

根据联想财报显示，其2019年第四季度税前盈利7700万美元，远高市场预期，而全年的税前盈利较去年上涨了19%，达到10.18亿美元。消息一出，联想股价顺势而起。

杨元庆随即发布内部信称，感谢全体员工在过去一年，尤其是面对疫情时的守望互助、共克时艰，并鼓励所有人在充满“不确定性”的未来“继续拧成一股绳，坚定前行”。

而后，在联想北京总部召开的媒体发布会上，杨元庆总结了过去一季度疫情带来的影响和联想的积极应对，表示对业绩增长“非常有信心”。

“促进个人电脑消费升级”是杨元庆离场去全国人大报道之际留给大家的提案，正是在这一天，杨元庆的提案也开始在网络传播发酵。有支持者，也有看热闹的人，更有人戏谑联想是想去库存了。此时联想的股价已经画出了一条漂亮的曲线——涨破8%，达到了两个月来的高点，这是标准的高开。

但令人意外的是，在没有额外负面爆出的情况下，仅开盘80分钟后，联想股价开始逐步下滑，最终微跌0.68%。

财报上赚到钱的联想，似乎并没有让市场真正满意。

解析：疫情、复产、提高的毛利率

对联想来说，疫情让其2019/20财年的年报大打折扣。

我们将2019/20财年和2018/19财年的前三季度对比后会发现，相比上一财年同期，联想的收入提高2.06%而成本却下降了0.62%，其除税前溢利(税前盈利)足足提升了39.2%，但最终全年财报上却只增长了19%，被对半砍掉的增长就是受第四季度所拖累。

数据来源：联想年报(单位：百万美元)

即使这样，2019年第四季度的表现也要好于资本市场预测。由于疫情冲击，联想和其上游供应商大多陷入停产或减产。如联想位于武汉的工厂停产，就导致其移动(手机)业务供应不足，财报中认为这造成了该业务“年度下降的58%”，杨元庆在采访中则称，有400万部手机没有生产出来。

值得庆幸的是，联想最主要的PC业务受到的影响相对较小。虽然联想在国内的工厂都关闭了数个星期，但联想复工复产的时间较早，并且通过机器不停、工人轮班的方式弥补了产能的缺口，以往一班、两班的轮换变成了两班、三班，在通过政府对复产的审批后，还通过扩大招工、共享员工等方式来弥补人力的不足。另一方面，联想还花费了很大的精力帮助其中小型的供应商恢复生产。

在今年2月份，联想原本预计只能生产PC电脑1100万台，但最终实际交付数量为1280万台，进入三月份后，联想深圳和合肥工厂产量均超过以往最高水平，到三月末时，各地工厂基本都已经完全复产，最终帮助联想PC业务在Q4的营业额只下降了4%-5%左右。

另外，从财报中我们还发现了一个重要的闪光点——过去两个财年以来，联想的毛利率在不断提升。我们简单的将两个财年分为2018/19 Q1-Q3、2018/19 Q4、2019/20 Q1-Q3、2019/20 Q4 四个阶段，可以得出其毛利率变化如下：

由于个人电脑业务占到了联想8成的营业额，财报中将业务的改善归功于在高增长和高端细分市场的产品组合，包括超薄本、工作站、游戏电脑等，以及通过软件服务和电商平台获得了更高的渗透率，从而提高了盈利能力。杨元庆在采访中还谈到，零部件价格的降低也是重要的原因。

不过，DoNews采访到的联想内部人士认为，毛利率的提升更多是来自联想近几年的“costdown orientation”(成本下降方向)，通过以降低成本为考核目标来提升利润，而常规产品的占比一直维持在80%左右，新产品带来的影响有限。

对于第四季度毛利率提升到17.6%，该内部人士告诉DoNews，很大程度是由于疫情期间供货不足，而需求不变导致许多产品涨价。“平时卖不出去的产品，滞销没人买的产品，累积了120天以上的库存产品，都全部卖光了。”

毛利率的提升究竟是来自开源还是节流，还是两者兼而有之，对如何判断联想未来利润很重要。如该联想内部人士认为是成本控制为主的看法成立，那么联想的毛利率或会随疫情结束回落到之前的水平，徘徊在16%-17%之间。如果新型产品带来的作用更大，未来联想的利润还有进一步上升的空间。

无论真实的原因如何，由于本季度较高的毛利率，虽然联想2019年Q4收入较2018年Q4下降了9.66%，但毛利只下降了1.74%，即使由于本财年支出了较多的经营费用，其最终税前盈利依旧达到了7700万美元(在小摩当日发布的报告中，此前小摩及市场的预测分别为3200万美元及2500万美元)，小摩也宣布维持联想集团的“增持”评级。

数据来源：联想年报(单位：百万美元)

转型：手机、数据中心、AI

考虑到疫情影响，联想财报的表现并不差，这也是当日其股价上涨的直接原因。就像杨元庆所说，未来充满了“不确定性”，从某种意义上来说，联想最近一季度的表现，又增加了市场对其面对不确定性挑战时的忧虑。

下图中，我们将联想的业务进行一下划分：

在联想，转型一直是其不变的话题，柳传志时期联想做大却不算做强，缺少核心技术且业务过于单一，并且负债过高，本身就是经营脆弱性的表现。

从杨元庆接棒后，他曾带领联想多次试图风口转型——2015年收购摩托罗拉，2016年成立数据中心集团，2017年开始转向AI，这些转型的尝试形成了上图中的不同业务线。然而，当疫情这样的不确定性风险降临时，这些为了抵御行业风险的转型业务，却显得无比脆弱。

一直以来，硬件制造的标签一直存于联想，而这一标签放到现在也适用。据财报显示，2019/20财年，联想个人电脑和智能设备业务营收达到398.59亿美元，相当于全年总营收的79%，同比增长了3.6%，占据全球24.5%的市场份额，利润率也达到了5.9%。

与其对比，联想的移动业务原本在今年有扭亏为盈的希望，但由于疫情最终亏损4400万美元，较上一财年的亏损减少了9600万美元，其营业额也大幅降低了19.2%。数据中心业务集团则整体亏损了2.226亿美元，虽然亏损较上一财年有所收缩，但市场份额下降了8.7%。

减少损失固然可喜，但代价却是市场份额和营业额的下降，尤其是原本寄希望快速发展的早期业务，在商业上有些得不偿失。

去年，联想在硬件产品上联想接连发布了MotoRazr折叠手机和5G手机Motorola Edge/Edge+，在海外打开了高端市场；数据中心集团的软件与服务业务营业额增长了43%达到33.82亿美元，占到总营业额的6.9%，并实现了集团所有产品中最高的利润率（严格来说，软件与服务业务是从各业务板块抽取的总和而非独立的业务板块）；与NetApp的合资企业也开始运营并且实现双位数增长，带动公司成为全球入门级存储市场第三等，

虽然上述业务存有不少亮点，但是无法掩饰这几项业务多年来始终亏损的窘状。

这样呈现的结果是，转型的新业务始终缺乏起色，需要集团原有业务来输血，单纯从财务角度考虑，将这些业务打包出售只留下个人电脑业务，经营反而会得到改善——但这是联想和杨元庆不可接受的。

或许，联想也清楚这个问题。近年来在业务开拓上更重视盈利能力的改善而非拓张，和以往重视渠道的打法大为不同。目前，联想移动业务更多聚焦在能够盈利的美洲市场，并努力进入高端市场，对业务盈利改善起到了不小的作用。

在拉丁美洲，联想已经是出货量第二的厂商，数据中心业务也聚焦在四个高增长、利润也更好的“4S”业务上——软件定义的基础架构(SDI)、存储(Storage)、软件(Software)、服务(Service)，所以这对数据中心业务的利润改善起到了一定的作用，不过受目前行业周期性影响，超大规模业务在全球都不景气，甚至由于疫情导致供应链成本进一步上升。

至于AI业务，考虑到软件和服务业务的出色表现，以及业务本身符合科技发展的趋势，只会更加受到重视。

不久前，联想高薪聘请媒体人杨澜成为集团的独立董事，提出的理由之一就是看重对方对人工智能的了解。在财报中，联想也坚定的表示，要成为智能转型的引领者和赋能者，加大在只能基础设施、行业智能和只能物联网领域的投入。

显然，联想不可能中断转型的步伐，即使在相当长的一段时间里还要继续承担业务的亏损。

未来：还要靠卖电脑?

PC一直是联想矗立在市场中的根基，同时它的硬件制造标签也伴随其整个商业历程。可以说在疫情期间，正是PC业务的强势表现，“一拖多”地让联想继续保持盈利。但如果说PC业务展现了联想强壮的肌肉，那对比之下其他的业务却像是“皇帝的新衣”，只是勉强维持着体面。

长期以来，联想在国内的声誉，从“民族骄傲”到逐步下滑，源于最重要的两个问题——价格偏高和缺乏核心技术。

对于价格方面来说，很多国人尤其不能接受联想产品在美国的价格高于中国，其获得的利润也更多来自于国内，甚至称联想为“美帝良心”，而对于联想缺乏核心技术，这一争论可以追溯到柳传志和倪光南的路线分歧，到现在优先赚钱还是优先技术研发依旧是评价中国科技公司的重要指标。因此，在2019/20财年的财报中，我们发现了两组比较有趣的数据，可以对这两个问题提供参考。

第一组数据是联想在不同区域的收入变化：

数据来源：联想年报(单位：千美元)

数据显示，联想上一财年在中国的收入大幅下降了12.13%，而亚太地区由于收购收购富士通电脑业务大幅增长15.35%，其他市场没有太大变化。看起来，联想的收入来源正从国内市场向国外市场转移。对此，联想在财报中给出的解释是：“中美贸易冲突和新冠肺炎导致宏观经济放缓影响了集团在中国的个人电脑和智能设备业务”。

如果这一说法成立，考虑到当前中美贸易冲突并未结束，而中国疫情已趋于尾声，同期海外疫情却大规模爆发同样会导致宏观经济放缓，联想的收入可能还会受到影响。另外，在华为、小米进入个人电脑市场的同一时间，联想产品在国内的性价比也开始不断提升，网络上对其价格偏高的指责已经少了许多，这可能会是其收入下降的原因之一。

不过当被问到未来几个季度联想对业绩的预期时，杨元庆对此很乐观，他认为，由于疫情影响导致大家在家办公、在线学习、游戏的需求都在迅速增长，这些毫无疑问地驱动了电脑、平板电脑和显示器等方面需求的上涨。而在国外的成熟市场，增长甚至更快一些。

“对于当前季度和下个季度，我们还是比较乐观的，比上个季度甚至这个季度刚开始的时候要乐观不少。当时我们主要是担心疫情会不会对需求造成比较大的影响，不仅是中国，而是在全球。现在来看，疫情对于我们这个行业的影响可能会低于其他的行业。”

杨元庆表示，未来居家生活、学习和工作可能成为新的生活方式，将刺激家庭对电脑的需求。“这会使得PC总的市场规模，在未来两三年的时间里面持续扩大，我们估计至少达到25%到30%。”

更进一步，联想数据中心业务的市场可能也会增长。“而且为了满足居家学习、居家办公的需要，对于基础架构的需求也有很大的增长，对服务器、存储的需求也有非常大的增长。不管是利用公有云还是私有云，企业办公要满足员工办公的需求，这些需求都是在增长的。”杨元庆称。

根据Strategy Analytics发布的研究报告显示，2020年Q1全球笔记本销量仅下滑了2%，低于市场预期，联想的出货量和市场份额双双上涨。实际上，第四季度联想在中国PC市场的就增长了1.4个百分点，达到33.3%。

联想集团执行副总裁兼中国区总裁刘军表示，在上个月就已经观察到市场的反弹，4月份联想国内的消费业务营业额同比增长了111%。对联想来说，未来几个季度，是联想国内市场增长的重要窗口期。

除了联想在不同区域的收入变化外，还有另一组数据值得玩味，它是过去一个财年联想集团不同用途经营费用的变化：

数据来源：联想年报(单位：千美元)

不难发现，相较上一财年，2019/20财年，联想的研发费用在各项费用中增长比例最少，只增加了6940万美元。另外，用于员工福利的成本增加了3.75亿，包括奖金、销售佣金、激励计划奖励等、工资等，同时还有8800万美元广告宣传费用。

参考联想卖货为主的业务结构，这一比例无可厚非，而且在疫情期间联想受影响的主要是供应能力，假如未来的几个季度，电脑市场需求增长，对已经恢复生产能力的联想来说，进一步增加销售和渠道支出，拿下更多的市场份额卖出更多的电脑，才是最重要的事情。

但从长远角度来评价一家科技公司的发展潜力，这样的成本分配并不让人乐观。

对于联想来说，转型是摆在它面前的一道墙，毕竟相较于其它业务来说，硬件制造是它的优势，该如何破墙而不被撞墙，联想或许思考过这个难题，只是思考过后仍然无法摆脱人们定给它的标签。

从2019年第四季度的财报来看，转型无疑又再次落空。这样的联想，不过是在曾经的道路上走得更远罢了。